甲午以前，在实业外债中抵押的范围有所扩大，出现以产权为抵押的借款，如轮船招商局两次借款和湖北织布局、江西萍乡煤矿借款。19世纪70年代末以后，洋务派所办的官督商办企业在招致国内资本方面已失去吸引力，洋务派“被迫冒除有节制地利用外国资本和外国技术”（注：勒费窝：《怡和洋行——1842～1895年在华活动概述》，上海社会科学出版社1986年版，第55页。）。其间既有开放资本市场、主动融通资金的意识，又有因谨慎保守反而导致注重切实偿还、忽视举债方式的合理性。招商局的经历可谓是个极好的例证，张之洞、李鸿章关于实业外债的认识既体现了发展趋势，又反映出时人在外债问题上的偏差和无奈。

1879年10月，旗昌洋行的福勃士侦知轮船招商局资金周转困难，向李鸿章提出愿意替轮船招商局归还该局结欠中国政府的二百万两借款，交换条件是要获得轮船招商局的管理权，并以该局的资产作为贷款的保证。李鸿章拒绝了这一建议。（注：勒费窝：《怡和洋行—— 1842 ～1895年在华活动概述》，上海社会科学出版社1986年版，第60 页。 ）1884年1月，因前年挪用轮船招商局的流动资金进行股票投机， 在金融风潮中大蚀其本，致使轮船招商局资本周转失灵，被迫以上海资产为抵押，向上海英商天祥、怡和洋行借款743000多两。这是第一笔抵押实业借款。（注：许毅：《清代外债史资料》上册，第181页。）第二年为赎回抵押给旗昌洋行的财产，又以全局轮船、码头作为抵押品向汇丰银行告贷30万镑，将轮船招商局“各项地契、船照均缮押契，赴英领事衙门过立汇丰行名。”（注：《张文襄公全集》卷50第6页。 ）具体规定为轮船招商局接受汇丰银行派人“随时查看局中账簿，并验看各船产业。其人薪水由招商局给发”；“如招商局不能照上列各款依时办理，汇丰可以有全权全行收取，或摘取局中船只各物业。可出卖，可出赁，可出典，听凭汇丰主意。”（注：《盛宣怀档案》，《招商局向汇丰银行借款合同》（一八八五年七月二十八日）。）不少人认为此举有损招商局的独立性。笔者认为这里应有一个界定：以财产作为抵押不能等同于产权抵押，因为产

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